摘 要：我们采用相关系数和Granger因果关系对我国股票市场和债券市场相关性进行分析。结果表明：国债指数和股票指数存在弱负相关关系，股票指数对债券指数存在单向格兰杰因果关系；国债收益率和股票收益率存在微弱相关关系，不存在格兰杰因果关系。据此，我们就如何提高我国资本市场效率提出几点建议。
关键词：债券市场 股票市场 相关性分析 相关系数 因果关系
Abstract: We analysize China's stock market and bond market correlation using correlation coefficientand Granger causality. The result shows that: state bond index and stock index exist correlation, stock index exists unidirectional Granger causality relationship on bond index; state bond yields and stock yields exist weak correlation, but Granger causality relationship does not exist. Accordingly, we putforward some proposals on how to improve the efficiency of China's capital market.
Key words: bond market; stock market; correlation analysis; correlation coefficient; causality relationship
股票市场和债券市场是证券市场的两个基本组成部分，是筹资者和投资者进行交易的最重要场所。股票市场和债券市场的规模决定筹资量的大小。在整个社会资金供给量相对稳定的前提下，如果股市行情看涨，股票市场收益率提高，资金在利润的引导下必定从债券市场转向股票市场。反之亦然。股票市场和债券市场之间这种此消彼长的关系就是所谓的“翘翘板效应”。当前，我国正处在股权分置改革的变革时期，股票市场和债券市场是否存在“翘翘板效应”以及该效应的大小也就成为一个很重要的命题。我们选取2003年2月4日至2006年2月17日的上证综合指数（SZ）和上证国债指数（GZ）作为样本数据，主要采用相关系数和Granger因果关系进行研究。
1 上证综指和国债指数相关性分析
1．1 上证综指和国债指数相关系数分析
SZ和GZ的相关系数分析表 表1域
相关系数
结 论
2003.02.04--2003.12.31
0.802891
强正相关
2004.01.02--2004.12.31
0.512713
强正相关
2005.01.02--2005.12.31
-0.390831
弱负相关
2003.02.04--2004.12.31
0.596895
强正相关
2004.01.02--2006.02.17
-0.571394
强负相关
2003.02.24--2006.02.17
-0.403458
弱负相关
根据表1的上证综指和国债指数的相关系数分析，可以看出，2003年、2004年为正相关关系，2005年为负相关关系，2003至2005年总体程度上呈负相关关系。随着中国资本市场的发展，居民投资对象也不仅仅局限于银行存款、国债等风险较小的金融工具，越来越多的资金涌入股票市场寻求资本保值增值，股票市场和债券市场的“翘翘板效应”逐步表现出来。我们有充分的理由相信，这种效应会在将来更加强烈和明显。
1．2 上证综指和国债指数格兰杰因果关系检验
格兰杰因果关系检验表 表2
原假设
lags
Obs
F统计量
Prob
结论
SZ does not Granger Cause GZ
2
720
8.88837
0.00015
拒绝
GZ does not Granger Cause SZ
0.73052
0.48202
接受
SZ does not Granger Cause GZ
3
719
5.19388
0.00149
拒绝
GZ does not Granger Cause SZ
0.59588
0.61784
接受
SZ does not Granger Cause GZ
4
718
3.95030
0.00353
拒绝
GZ does not Granger Cause SZ
0.31018
0.87124
接受
SZ does not Granger CauseGZ
5
717
3.57455
0.00336
拒绝
GZ does not Granger Cause SZ
0.35763
0.87741
接受
SZ does not Granger Cause GZ
6
716
2.86613
0.00914
拒绝
GZ does not Granger Cause SZ
0.42290
0.86396
接受
SZ does not Granger Cause GZ
7
715
2.46729
0.01663
拒绝
GZ does not Granger Cause SZ
0.46449
0.86040
接受
根据表2的格兰杰因果关系检验，从滞后2期至7期，上证综合指数和国债指数存在单向格兰杰因果关系。上证综合指数的变化会引起国债指数的变化，即沪市股票行情的变化会引起国债市场行情的变化，但是反向关系并不成立。原因很简单：被称作金边债券的国债的信用等级在所有的债券中是最高的，大部分居民将国债投资作为储蓄的一种变相形式；中国几千年的文化习俗都强调储蓄的重要性，因此当股市风险增大时，会有大量资金涌入国债市场；但是当国债市场收益不景气的时候，表明无论什么金融工具都很难在保证资金安全性的前提下取得好的收益，大部分居民会选择持币观望或者消费，而不会投入股票市场。
2 上证综指收益率和国债收益率相关性分析
笔者根据国债综合指数和国债指数计算出上证综指日收益率和国债指数日收益率，计算公式如下：
上证综指日收益率：RLNSZt = log(SZt) – log(SZt-1)
国债指数日收益率：RLNGZt = log(GZt) – log(GZt-1)
下面，我们采用同样的相关分析方法分析二者之间的相关关系。
2．1 上证综指收益率和国债收益率相关系数分析
RLNSZ和RLNGZ的相关系数分析表 表3
时间区域
相关系数
结论
2003.02.04--2003.12.31
0.058048
微弱正相关
2004.01.02--2004.12.31
0.081284
微弱正相关
2005.01.02--2005.12.31
-0.089323
微弱负相关
2003.02.04--2004.12.31
0.075472
微弱正相关
2005.01.02--2006.02.17
-0.067251
微弱负相关
2003.02.24--2006.02.17
0.033789
微弱正相关
根据表3的相关系数分析结果，可以看出，2003年、2004年国债收益率和股票综合收益率呈微弱的正相关关系，2005年呈微弱的负相关关系。2003年至今，两种金融工具的收益率呈微弱的正相关关系。总体而言，二者收益率没有必然相关关系。原因在于：一方面，股票市场和国债市场之间的资金流动并不顺畅，限制较多，大多数机构投资者尤其以保险资金和社保基金等对风险要求较为严格的资金大部分都投资于国债和金融债市场，政策规定不允许其将过多资金投资于股市，在国债市场收益率较低的情况下也无法将资金转移到股票市场；另一方面，过去股票市场的退出机制并不完善，很多居民投资者在套牢的情况下很难退出，资金流通不通畅，收益率作为投资风向标的作用并不明显。